국제 포트폴리오의 환위험 헤징 성과에 관한 실증연구 : An Empirical study on the Performance of Foreign Exchange Risk Hedging for International portfolio
- 발행기관 서강대학교 대학원
- 지도교수 강호상
- 발행년도 2008
- 학위수여년월 2008. 2
- 학위명 석사
- 학과 및 전공 경영
- 식별자(기타) 000000107470
- 본문언어 한국어
목차
After the financial crisis in 1997, the Korea financial market has been undergone the introduction of floating-rate system and the opening of stock market. Due to these changes, korean investors are able to reduce more additional risk through composing international portfolio than when only composing domestic portfolio and increase expected rate of return per unit of risk. However, they are now facing the exchange risk at the same time. Exchange risk has the two characteristics at once; the unsystematic risk which can be removed by diversified investment and systematic risk. The latter can be generally removed by hedging method like forward contract. However, it may not be the best way for managing exchange risk of international portfolio because this hedging method could bring the reduce of the yield to average.
The fundamental reason that the exchange risk of international portfolio is not reduced by diversified investment is that there is no effect of diversification due to high correlations among countries'' currency. That is, if there is low correlations among currencies, there can be high performance of international portfolio while reducing exchange risk not by using hedging method like forward contract.
Thus, this paper analyzes the validity of using correlations among currencies for composing international portfolio. This analysis will be achieved by examining how the rate of return changes after the portfolio through comparing the result of hedging or non-hedging and exchange risk in the case of composing international portfolio with currencies having high correlations or low correlations.
The result of empirical analysis is the following.
First, in-and direct exchange risk that korean investors who invest in individual countries'' stock market were facing account for 7% average among investment risks and the result would be enlarged by exchange risk hedging.
Second, with respect to correlations among currencies, both the performance of non-hedging international portfolio composed with currencies of low correlations and of high correlations have been found to be superior to that of hedging portfolio. In addition, the performance of non-hedging international portfolio composed with currencies of high correlations was found to be higher than that of non-hedging international portfolio composed with currencies of low correlations.
This performance resulted from the fact that the sum for international portfolio with high correlation currencies of cross-covariance calculated from exchange rate changes and stock market indicating indirect exchange risk and covariance of exchange rate changes of individual countries indicating direct exchange risk is lower than the one for international portfolio with low correlation currencies. In addition, this study was based on the time when the korean currency is stronger and thus, it would be different if it based on the time the korean currency is weaker.
In sum, it is sure that korean investors are able to remove exchange risk and have more effective result by composing international portfolio with currencies having high correlations among them than using hedging method. It is concerned that the exchange risk will reduce the performance when international portfolio is composed. However, the result of the paper implicates that the performance will be enlarged by composing international portfolio through using correlations among currencies as an alternative of hedging when the hedging method does not really secure the performance.
목차
1997년도 IMF위기 이후 한국의 자본시장은 주식시장의 개방과 변동환율제도의 도입이라는 제도적 변화를 겪었다. 이러한 제도적 변화로 인해 한국인 투자자는 국제 포트폴리오를 구성함으로써 국내의 포트폴리오에 비해 위험을 추가적 감소시키면서 단위위험대비 기대수익률을 증가시킬 수 있는 동시에 환위험에 직면하게 되었다. 환위험은 분산투자를 통해서 제거될 수 있는 비체계적 위험의 성격과 제거될 수 있는 체계적 위험의 성격을 동시에 지니고 있고, 체계적 위험 부분은 일반적으로 선물환 매도계약과 같은 헤징방법을 통해 제거될 수 있다.
그러나 이러한 헤징방법을 이용하는 경우에 오히려 평균수익률을 감소시키는 결과를 가져오기도 하기 때문에 헤징방법을 이용하는 것이 국제 포트폴리오의 환위험을 관리하기 위한 최적의 방법이 아닐 수도 있다.
국제 포트폴리오의 환위험이 분산투자를 통해 감소하지 않는 근본적인 이유는 각국 환율간의 높은 상관관계로 인하여 분산효과가 존재하지 않기 때문이다. 즉 한 국가의 통화로 표시된 통화들이 낮은 상관관계를 갖는다면 선물환 매도계약과 같은 헤징방법을 이용하지 않고도 환위험을 감소시키면서 국제 포트폴리오의 성과를 높일 수 있다는 것이다.
따라서 본 연구는 통화간의 상관관계를 이용하여 상관관계가 가장 낮은 또는 가장 높은 통화들의 주식들로 국제 포트폴리오를 구성하는 경우의 환위험과 헤징 및 비헤징된 성과를 비교하여 그 사후적 포트폴리오 수익률이 어떻게 변화하는가를 검토함으로써 국제 포트폴리오 구성에 있어서의 통화간의 상관관계의 이용에 대한 유효성을 검토하였다.
본 연구의 실증분석 결과는 다음과 같다.
첫째, 한국인 투자자가 개별 국가주식시장에 투자하는 경우에 직면하게 되는 직․간접적인 환위험은 투자위험 중 평균적으로 약 7%를 차지하며, 환위험 헤징을 통해 성과가 증대되는 것으로 나타났다.
둘째, 통화간의 상관관계를 이용하여 통화간의 가장 낮은 상관관계를 이용하여 구성된 국제 포트폴리오의 비헤징 성과와 통화간의 가장 높은 상관관계를 이용하여 구성된 국제 포트폴리오의 비헤징 성과 모두가 헤징방법을 이용하여 환위험을 헤징한 성과보다 더 높게 나타났다. 그리고 통화간의 가장 높은 상관관계를 이용하여 구성된 국제 포트폴리오의 비헤징 성과가 통화간의 가장 높은 상관관계를 이용하여 구성된 국제 포트폴리오의 비헤징 성과보다 더 높게 나타났다.
이러한 결과는 간접적인 환위험에 해당하는 주식시장과 환율변동간의 교차공분산과 직접적인 환위험에 해당하는 각국의 환율변동간의 공분산의 합이 통화간의 가장 높은 상관관계를 이용하여 구성된 국제 포트폴리오가 통화간의 가장 낮은 상관관계를 이용하여 구성된 국제 포트폴리오보다 더 작기 때문으로 판단된다. 또한 본 연구가 원화가 강세였던 기간을 대상으로 하였기 때문에 만약 원화가 약세였던 기간을 대상으로 하였다면 결과는 달라질 수 있을 것이다.
결론적으로 한국인 투자자는 통화간의 상관관계를 이용하여 국제 포트폴리오를 구성함으로써 환위험을 헤징방법을 이용하지 않고도 환위험을 제거하고 더 높은 성과를 가질 수 있는 것으로 밝혀졌다.
따라서 본 연구의 결과는 국제 포트폴리오를 구성할 때 환위험이 성과를 감소시킬 것이 우려되지만 헤징방법을 이용하여 그 성과를 보장받기 힘들 것으로 판단될 때 헤징의 대안으로서 통화간의 상관관계를 이용하여 국제 포트폴리오를 구성함으로써 성과를 증대시킬 수도 있음을 시사한다.
